بازار بی‌ابزار

مهدی حیدری
موضوع پرونده هسته‌ای شرایط ویژه‌ای را برای بورس تهران ایجاد کرده که در شرایط طبیعی به ندرت اتفاق می‌افتد. در شرایط معمولی پیش‌بینی وضعیت آتی بازارها تا حد زیادی متقارن است درحالی‌که وضعیت فعلی بازار سهام تهران کاملا نامتقارن به نظر می‌رسد. در وضعیت متقارن بازار، احتمال اتفاقات مثبت و منفی در حول و حوش میانه با هم برابر است. لذا اگر فرض کنیم محتمل‌ترین نرخ رشد یک‌ساله شاخص در بازاری 10 درصد باشد، احتمال بازده 20 درصدی (یعنی 10 درصد بیش از میانه) همان قدر است که احتمال بازده صفر (10 درصد کمتر از میانه). به همین ترتیب احتمال رشد 30 درصدی برابر با احتمال افت 10 درصدی شاخص خواهد بود. البته هیچ بازاری را نمی‌توان کاملا متقارن در نظر گرفت اما در حالت کلی و مخصوصا برای شاخص بازار (و نه یک سهم خاص) نگاه سرمایه‌گذاران به بازار نزدیک به متقارن است. 
برای همین در مدلسازی رفتار قیمتی سهام، از توزیع احتمال متقارن (نرمال) استفاده می‌شود. 
وضعیت فعلی بورس تهران از معدود حالاتی است که در افق کوتاه‌مدت و تا تعیین تکلیف موضوع هسته‌ای، پیش‌بینی از وضعیت آتی بورس کاملا نامتقارن بوده و این موضوع تقریبا مورد تایید تمامی سرمایه‌گذاران در بورس است. توافق نهایی در موضوع پرونده هسته‌ای، به صورت مستقیم و در کوتاه‌مدت وضعیت سوددهی برخی از شرکت‌های بورسی را دگرگون خواهد کرد. شرکت‌های حمل و نقل، بانک و بیمه و شرکت‌های خودروسازی از جمله این شرکت‌ها خواهند بود. از طرف دیگر ورود سرمایه‌های جدید اعم از داخلی و خارجی و همچنین کاهش ریسک در کلیت بازار، باعث بالا رفتن تقاضا و قیمت‌ها در بورس خواهد شد. 
بالعکس عدم توافق، باعث افت شدید بازار و عدم اقبال سرمایه‌گذاران برای خرید، لااقل در کوتاه‌مدت می‌شود. اما نکته مهم اینجاست که احتمال این دو سناریو با هم یکسان نیست و به‌خصوص پس از بیانیه لوزان، احتمال توافق نهایی بسیار بیش از عدم توافق شده است و لذا عدم تقارن بالایی در وضعیت آتی مشاهده می‌شود. در این شرایط با وجود اینکه در مجموع احتمال سودآوری بورس بیش از زیان‌ده بودن آن است و به زبان فنی، امید ریاضی بازده مثبت است، اما ترس از افت شدید، هر چند با احتمال کم باعث خروج سرمایه‌گذاران محتاط از بازار شده است. 
حال فرض کنید این امکان در بورس وجود داشت که مثلا زیان بیش از 10 درصدی در سه ماه آینده بیمه شود و لذا سرمایه‌گذاران می‌توانستند در کنار سبد سهام خود، با خرید بیمه متناسب با سهام خریداری‌شده، عدم افت سرمایه بیش از 10 درصدی را تضمین کنند. در این صورت تعداد کثیری از سرمایه‌گذاران که حاضرند تا 10 درصد زیان پرداخت کنند (و نه بیشتر) و از طرفی وضعیت آتی را مثبت ارزیابی می‌کنند وارد بورس می‌شدند. 
این بیمه یا همان «اختیار فروش» سال‌ها است که در بازارهای توسعه‌یافته طراحی شده و در سبد سرمایه‌گذاران نقش مهمی ایفا می‌کند. قیمت این نوع بیمه‌ها برای افت 10 درصدی و در شرایط متعادل بازارها بسیار ناچیز است. بدیهی است در وضعیت فعلی بازار، اگر چنین ابزاری وجود داشت قیمت آن بالاتر از ابزار مشابه مثلا در بازار آمریکا یا اروپا می‌بود اما در هر حال وجود ابزارهای مدیریت ریسک به سرمایه‌گذاران با هر درجه‌ای از ریسک‌پذیری این امکان را می‌دهد که در بازار حضور داشته باشند و به جای فروش و خروج از بازار در شرایط عدم اطمینان، با استفاده از ابزارهای بیمه‌ای، ریسک خود را مدیریت کنند.
در سال‌های اخیر تعداد ابزارهای جدید معرفی شده در بورس تهران افزایش مناسبی داشته و در مواردی اختیار معاملات (اوراق تبعی) نیز منتشر شده، اما بورس تهران همچنان با یک بازار کامل فاصله زیادی دارد. اگر به‌طور جدی عزم توسعه بازار سهام به‌عنوان راهکار اصلی تامین مالی شرکت‌های بزرگ وجود داشته باشد، باید زیرساخت‌های این مهم نیز فراهم شود. یکی از راهکارهای خروج بورس از حرکات هیجانی و ورود و خروج ناگهانی سرمایه‌گذاران، به جای توصیه به آرامش، ارائه ابزارهای لازم برای مدیریت ریسک سرمایه‌گذاران است. 
*دانشجوی دکترای فاینانس، مدرسه اقتصاد استکهلم